央行：建设高收益债券专属平台，设计符合高收益特征的交易机制与系统！

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文章来源：法询金融固收组‍‍‍‍

国务院新闻办公室于2023年7月27日（星期四）下午3时举行国务院政策例行吹风会，请科技部副部长吴朝晖，中国人民银行副行长张青松和工业和信息化部中小企业局负责人牟淑慧介绍“金融支持科技创新 做强做优实体经济”有关情况，并答记者问债券撮合交易。

在回答帮助科创企业降低发展门槛、拓展直接融资渠道方面等方面的问题中债券撮合交易，中国人民银行副行长张青松回答：

下一步债券撮合交易，金融管理部门将重点从四个方面进一步增强债券市场支持科技创新能力：

一是进一步推动扩大科技型企业发债规模债券撮合交易。我们会为科创型企业发债开辟绿色通道，放在优先发展的位置。

二是研究推进高收益债券市场建设债券撮合交易。面向科技型中小企业融资需求，建设高收益债券专属平台，设计符合高收益特征的交易机制与系统，同时加强专业投资者的培育。

三是进一步丰富科创类债券产品债券撮合交易。鼓励发行混合型科创票据，就是债和股融合在一起的票据，募集资金可投资科创型企业股权，债券的票面收益可以和科技型未来的成长收益挂钩。支持非上市科技型企业发行含转股条件的创新公司债券，加强股债联动。

四是进一步优化科创型企业发债融资环境，包括评级机构、评级方法、评级覆盖面等债券撮合交易。

总而言之，通过一系列举措，使得科创企业在债券市场上获得更多资源和关注债券撮合交易。

央行罕见的提出建设高收益债券专属平台，对未来的债券市场发展有重大意义债券撮合交易。

推出高收益债券专属平台正当其时

实际上，从国内债券市场的现状看，二级市场已经形成比较成熟的高收益债市场，但是一级市场还没有真正形成高收益债市场债券撮合交易。

如何定义高收益债，一直是市场争论的焦点，有人认为应该是以评级为主，包括外部评级和中债隐含评级，有人认为应该是以价格为主，包括一级发行利率债、二级成交收益率和净价债券撮合交易。

从我们的观点看，既然我们是以高收益债为研究对象，那么发行利率和成交收益率是我们关注的重点，所以我们的研究对象就是以高收益率为主债券撮合交易。

从收益率的角度看，我们把一级发行利率和二级成交收益率高于10%定义为高收益债债券撮合交易。

目前，国内债券还没有发行票面利率超过10%的案例债券撮合交易。

当然，部分民营房企在美元债市场逐步尝试，万达就开了一个非常好的头债券撮合交易。万达在2023年两次成功发行美元债，尽管发行利率均超过10%，但是这种高发行利率的尝试是非常有意义的。

市场明白部分房企的融资成本高，房企自身也明白，但是房企需要接受这样一个现实：那就是发行利率和成交利率是市场化的，高发行利率并不是一件坏事债券撮合交易。

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国内大部分发行人（包括城投和国企）也有这个顾虑，认为发行利率过高可能影响市场形象，这是完全没有必要的债券撮合交易。所以市场需要一个引路的，敢于以高票息发行债券，万达就成为这一轮房企融资的引路人。

实际上，部分城投平台的一级发行利率虽然说低于10%，但是实际综合发行成本却不止10%债券撮合交易。如果我们形成一个真正的一级高收益债市场，那么这种情况可能就不会产生了。

而央行从金融支持科技创新的角度出发，提出建设高收益债券专属平台，正是考虑到科技型中小企业债券高收益、高风险的特征，这与高收益债投资者的风险偏好非常匹配债券撮合交易。

实际上，科技型企业发行科创票据对国内债券投资者来说已经不陌生债券撮合交易。截至2023年6月末，科技型企业发行科创票据的余额达到了2264亿元、科技创新公司债券的余额达到了2258亿元；战略性产业企业在银行间市场发债的融资余额达到6600亿元、在交易所发债余额达到4640亿元。

7月26日，首批7单混合型科创票据完成发行，进一步填补债券市场混合性资金缺口债券撮合交易。首批混合型科创票据发行主体覆盖上海、江苏、安徽、湖北、四川等创新高地，通过浮动利率、收益权转让等结构设计，让债券投资人参与科技型企业发展。

如果未来高收益债券专属平台能够发展成熟，那显然是对国内债券市场非常好的补充债券撮合交易。

国内高收益债市场

国内高收益债市场之所以没有得到很快的发展，原因诸多债券撮合交易。主要是没有形成良好的破产清算体系。一个发行人如果出现债务违约，出于对投资者的保护，应该立刻破产清算。

因为高收益债和普通债券的定价方式有着本质区别，高收益债的定价是基于破产之后的回收率来计算债券撮合交易。

从目前国内高收益债市场的实践来看债券撮合交易，投资者的收益来源主要是以下几种：

一是二级市场溢价买卖债券撮合交易，包括山西煤企和天津城投在内的很多垃圾债都成功落地，那些敢于在市场最悲观时刻下赌注的投资者，都实现巨大盈利；

二是债权人债务人不通过法律的形式债券撮合交易，不走破产清算程度，通过线下协商、持有人会议的形式达到兑付的一致意见；

三是在上述两种方式未能达到一致的情况下，通过法律程序，对发行人破产清算的方式进行债券撮合交易。

理论上第三种应该是最普遍的方式，然而在国内竟然是最稀有的方式债券撮合交易。实际上，超过70%的债券违约主体并没有破产清算，多轮债权人会议之后也未能有偿债方案。

对于债券投资者来说，时间是最大的成本债券撮合交易。如果长时间没有明确的解决方案，那么最终会影响整个市场的生态。

因为高收益债的定价不合理，那么高收益债产品的净值完全不能作为参考依据，所以垃圾债产品不能实现开放，只能封闭式管理，投资者的产品收益不能通过赎回来实现，只能通过产品分红来实现债券撮合交易。所以投资者在产品完全结束之前，很难正确界定产品的实际收益。

如果没有成规模的资金进入高收益债市场，没有足够的交易活跃度，那么就像曾经的新三板一样被市场抛弃债券撮合交易。

一个市场如果换手率下降，那么定价也会失去准确性，最终垃圾债市场并没有随着信用风险升级而实现市场扩容债券撮合交易。

没有良好的破产清算机制—投资者不能合理合法赚钱—资金逐步退出—市场进一步缩小，在这样的负反馈机制中，高收益债市场逐步成为鸡肋，高收益债相关产品的收益率也逐步降低，相关产品也没有成为各大金融机构的主流债券撮合交易。

从市场实际感受度来看，目前只有部分债券私募、券商资管和券商自营在做高收益投资交易债券撮合交易。

目前，国内高收益债券市场主要是城投高收益债和地产高收益债两大群体债券撮合交易。

市场目前对高收益城投债的分歧也是非常大债券撮合交易。有城投信仰的投资者仍然认为高收益城投债只有估值波动没有兑付风险，而没有城投信仰的投资者，则认为城投债的那个时刻已经逐步接近。

所谓城投信仰，指的并不是那些资质好的城投（因为他们本身能够正常融资和兑付），而是那些高收益城投，因为他们本身发债和兑付已经出现一定困难，需要借助更高层次的力量介入才能完成兑付债券撮合交易。

从发行人数量来看，存量债券收益率超过10%的发行人，主要分布在贵州、云南、广西、甘肃、山东、东北、青海、河北、湖南、四川、天津等区域债券撮合交易。

从分布区域上看，许多经济欠发达省市均有涉及，应该说弱资质城投也有一定的历史原因债券撮合交易。但是我们也应该注意到，弱资质城投收益率是从2022年下半年才集中性上行的。

虽然有关城投融资平台的风险事件层出不穷，但是城投公开债券从未出现过实质性违约的情况债券撮合交易。出现个别打款不及时、未在当日兑付的情况，也被列到技术性违约，最终也得到圆满解决。

因此，城投平台公开债券的刚性兑付，已经成为债券市场最坚固的信仰之一债券撮合交易。可以说，自从有中国债券市场以来，坚守城投信仰的人都发财，对城投信仰嗤之以鼻的投资者，都被现实狠狠的打脸。

当然，大部分非银资管的持仓都是城投，可以说，城投养活了国内资产管理行业并不为过债券撮合交易。

应该说，至少到目前为止，城投债从未让人失望过债券撮合交易。中国30年资本市场，还有哪一类金融资产能取得这样的效果？

尽管市场对于城投平台庞大的债务总量仍然心有余悸，同时针对地方政府逐步下降的土地出让金和地方财政收入，市场担心某些区域会出现偿债风险，也就是说出现偿债能力不足的可能债券撮合交易。

但是事实上，至少在国内的债券体系下，偿债意愿比偿债能力更重要债券撮合交易。

2021年以来的房地产债券危机，已经让我们清楚的看到，即使是民营房地产企业，只要偿债意愿足够，哪怕偿债能力不足，是能够得到市场谅解的债券撮合交易。

但是一些民营房企，在具备一定偿债能力的前提下，混水摸鱼式的违约或展期，极大的伤害了债券投资者债券撮合交易。

这一点在城投平台上是不存在的，实际上，地方政府从各个方面展现了极强的偿债意愿债券撮合交易。

2023年，我们看到兰州、柳州、潍坊等地区通过各种努力，向市场释放了非常友好的信号，至少债券收益率出现了大幅度下行，市场愿意相信这些地区的城投平台债券撮合交易。

对于2023年的信用债市场来说，最大的矛盾可能是监管机构一次次强调打破城投刚性兑付，与债券市场普遍存在的城投信仰的矛盾债券撮合交易。

城投债，是悬在债券市场头上的达摩克利斯之剑债券撮合交易。一旦城投公开债打破刚性兑付，那可能就是伤筋动骨的事件。

对于市场来说，尽管收益率已经出现明显的分层，但是要说城投公开债发生违约，可能大家也不认为这种事情会在短期内发生债券撮合交易。

当然，这并不能说因为信仰，我们就无视城投债的风险债券撮合交易。无论是任何投资，都是在风险与收益之间取得平衡，有人不愿意去赌城投信仰，有人愿意为信仰买单，只有不同，没有对错。

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